Term sheet: o que é e quais cláusulas analisar antes de aceitar

O term sheet cabe em poucas páginas.

Ele define os termos econômicos e de controle de um investimento antes de advogados redigirem o contrato definitivo (o Share Purchase Agreement ou o Contrato de Investimento).

É a minuta da negociação.

O erro clássico não está no valuation.

Está em aceitar itens secundários que parecem detalhe e voltam na hora da saída.

Um fundador que aceita liquidation preference participativa, por exemplo, pode descobrir que recebe pouco mesmo vendendo a empresa por um valor alto.

Quem entende cada cláusula negocia com informação.

Quem não entende assina o que o investidor colocou na mesa. ## Valuation: pré-money, post-money e a confusão que custa caro O valuation pré-money é quanto a empresa vale antes do aporte.

O post-money é esse valor mais o dinheiro que entra.

A diferença decide o percentual do investidor.

Se a startup vale R$ 10 milhões pré-money e recebe R$ 2,5 milhões, o post-money é R$ 12,5 milhões e o investidor fica com 20%.

Confundir os dois na hora de calcular a diluição é comum e leva a rodadas em que o fundador entrega mais do que pretendia.

Um ponto que aparece menos na conversa: o valuation é só o preço de entrada.

O que o investidor vai receber na saída depende das cláusulas abaixo, não do número do topo do documento. ## Liquidation preference: quem recebe primeiro quando a empresa é vendida A liquidation preference define a ordem de pagamento em caso de venda, fechamento ou liquidação.

O investidor recebe antes dos fundadores.

A forma mais comum é a preferência de 1x não participativa.

Nesse modelo, o investidor recebe primeiro o valor que aportou (às vezes com um múltiplo) e depois escolhe: ou fica com o retorno da conversão em ações, ou com a preferência, o que for maior.

Não acumula os dois.

Já a preferência participativa muda o jogo.

O investidor recebe o valor aportado e ainda participa da divisão do restante com os fundadores, como se tivesse ações comuns.

Em uma venda modesta, isso pode zerar o retorno de quem construiu o negócio.

Combinada com múltiplos (2x, 3x), a participativa vira o item mais pesado da negociação.

Vale saber a diferença entre preferência simples e múltipla.

Um múltiplo de 2x significa que o investidor recebe o dobro do aporte antes de qualquer outro receber. ## Controle: assento no conselho, veto e drag along Poucos fundadores dão atenção ao conselho na primeira rodada.

É onde o poder real fica depois que o dinheiro entra.

Um assento no conselho dá ao investidor voto em decisões como contratação de executivos, orçamento e venda da empresa.

Em rodadas maiores, é comum o investidor pedir mais de um assento ou o direito de indicar membros independentes.

O termo "matters requiring approval" lista decisões que precisam do aval do investidor: nova rodada, endividamento acima de certo valor, mudança de foco do negócio.

A lista extensa tira agilidade da gestão.

O drag along obriga todos os sócios a vender junto se a maioria aprovar uma oferta de compra.

Protege quem tem participação maior, mas em mãos erradas força o fundador a sair em uma venda que ele não queria.

O tag along é o direito oposto: garante que o fundador venda nas mesmas condições de um investidor que saia antes. ## Proteção contra diluição e direito de acompanhar rodadas futuras A cláusula de anti-diluição protege o investidor se uma rodada futura vier com valuation menor (o que se chama de down round).

Ela ajusta o preço das ações do investidor, diluindo os demais.

Existem dois modelos.

O full ratchet recalcula o preço para o da nova rodada, o mais agressivo para os fundadores.

O weighted average (média ponderada) distribui o efeito conforme o tamanho da rodada baixa e é o padrão mais equilibrado.

A variante broad-based inclui todas as ações no cálculo e é menos danosa que a narrow-based.

O direito de pro-rata (ou direito de primeira oferta) permite ao investidor acompanhar rodadas seguintes para manter seu percentual.

Faz sentido para quem quer manter influência, mas limita o espaço para novos investidores.

Não menos importante: o vesting dos fundadores.

O term sheet costuma exigir que o sócio conquiste suas ações ao longo do tempo, com um período de carência no início.

Se o fundador sair antes, perde o que não foi conquistado.

Isso protege a empresa, mas precisa combinar com o quanto cada um já dedicou antes do investimento. ## Term sheet assinado é vinculante?

Em geral, não.

A maior parte das cláusulas é não vinculante: serve como base para o contrato final, e qualquer lado pode desistir antes de assinar o documento definitivo.

Algumas poucas costumam ser vinculantes: confidencialidade, exclusividade e lei aplicável.

A cláusula de exclusividade impede o fundador de negociar com outros investidores por um prazo definido, normalmente entre 30 e 60 dias.

É o período em que a due diligence acontece.

Se o prazo for longo demais e o investidor travar, a startup perde tempo e pode esfriar conversas paralelas. ## Como conduzir a negociação sem perder o controle Antes de responder ao term sheet, vale mapear três coisas: quanto cada cláusula custa em um cenário de venda baixa, média e alta; quais decisões ficam travadas pelo conselho; e qual o prazo de exclusividade.

Um advogado especializado em venture capital sai mais barato do que uma cláusula mal lida.

O valuation chama atenção, mas a liquidation preference, o conselho e a anti-diluição definem o que sobra para quem fundou a empresa.

Negociar esses pontos na largada é mais fácil do que tentar mudá-los depois.